Modelul de stabilire a prețurilor activelor de capital (CAPM) și calcularea beta a acestora au fost folosite de mult timp pentru a determina rentabilitatea anticipată a activelor și pentru a determina "alfa" generat de managerii activi. Dar acest calcul poate fi înșelător - managerii activi care tratează strategiile alfa pozitive pot lua un risc excesiv care nu este capturat în analiza și atribuirea randamentelor. Investitorii ar trebui să înțeleagă modelul de stabilire a prețurilor activelor de capital intertemporal (ICAPM) și extinderea teoriei piețelor eficiente pentru a evita surpriza cauzată de riscurile pe care nici nu le știau că le iau. (Pentru un primer pe CAPM, consultați Modelul de preț al activelor de capital: o prezentare generală. )

CAPM nu reușește să explice returnările CAPM este un model cunoscut de stabilire a prețurilor activelor, ceea ce înseamnă că, în plus față de valoarea în timp a banilor (captată de rata fără risc) , singurul factor care ar trebui să afecteze calculul rentabilității preconizate a unui activ este acela de co-mișcare a activului cu piața (adică riscul său sistematic). Făcând o regresie liniară simplă folosind rentabilitatea istorică a pieței ca variabilă explicativă și rentabilitatea activului ca variabilă dependentă, investitorii pot găsi cu ușurință coeficientul - sau "beta" - care arată cât de sensibil este un activ la randamentele pieței și de a determina un așteptat viitoare rentabilitate a activului, având în vedere o ipoteză de rentabilitate viitoare a pieței. Deși aceasta este o teorie elegantă care ar trebui să simplifice deciziile investitorilor în materie de risc / rentabilitate, există dovezi considerabile că pur și simplu nu funcționează - că nu captează în totalitate veniturile așteptate ale activelor. (Din mai multe motive pentru care unii investitori cred că CAPM este plin de găuri, vezi Luând fotografii la CAPM. )

CAPM se bazează pe o serie de ipoteze simplificatoare, dintre care unele sunt făcute în mod rezonabil, în timp ce altele conțin deviații semnificative de la realitate, ceea ce duce la limitări ale utilității sale. În timp ce ipotezele au fost întotdeauna definite în literatura academică cu privire la teorie, timp de mulți ani după introducerea CAPM, amploarea efectelor rezultate din aceste ipoteze nu a fost înțeleasă. Apoi, în anii 1980 și începutul anilor 1990, cercetările au descoperit anomalii ale teoriei: prin analizarea datelor istorice privind randamentul capitalurilor proprii, cercetătorii au constatat că stocurile cu capital mic au avut tendința de a depăși stocurile cu cap mare într-un mod semnificativ din punct de vedere statistic, chiar și după contabilizarea diferențelor în beta

. Mai târziu, același tip de anomalie a fost găsit utilizând și alți factori, de exemplu stocurile de valori păreau să depășească stocurile de creștere. Pentru a explica aceste efecte, cercetătorii s-au întors la o teorie dezvoltată de Robert Merton în lucrarea sa din 1973, "Un model de prețuri a activelor de capital intertemporal." - ICAPM adaugă ipoteze mai realiste despre comportamentul investitorilor ICAPM conține multe dintre aceleași ipoteze constatate în CAPM, dar recunoaște că investitorii ar putea dori să construiască portofolii care să contribuie la acoperirea incertitudinilor într-o situație mai mare dinamic.În timp ce celelalte presupuneri încorporate în ICAPM (cum ar fi un acord complet între investitori și o distribuție multivariată a rentabilității normale a activelor) ar trebui să fie în continuare testate pentru valabilitate, această extindere a teoriei merge mult în modelarea unui comportament mai realist al investitorilor mai multă flexibilitate în ceea ce reprezintă eficiența pe piețe.

Cuvântul "intertemporal" din titlul teoriei se referă la faptul că, spre deosebire de CAPM, care presupune că investitorii au grijă doar de minimizarea variantelor de profit, ICAPM presupune că investitorii vor avea grijă de consum și de oportunitățile lor de investiții de-a lungul timpului. Cu alte cuvinte, ICAPM recunoaște că investitorii își pot utiliza portofoliile pentru a asigura incertitudinile legate de prețurile viitoare ale bunurilor și serviciilor, de viitoarele venituri așteptate ale activelor și de oportunitățile viitoare de angajare, printre altele.

Deoarece aceste incertitudini nu sunt integrate în beta-ul CAPM, acesta nu va capta corelația activelor cu aceste riscuri. Astfel, beta este o măsură incompletă a riscurilor pe care investitorii le pot îngriji și, astfel, nu vor permite investitorilor să determine cu precizie ratele de scont și, în cele din urmă, prețurile corecte pentru titlurile de valoare. Spre deosebire de singurul factor (beta) găsit în CAPM, ICAPM este un model multi-factor de stabilire a prețurilor activelor - permițând includerea în ecuație a unor factori de risc suplimentari. Problema de definire a factorilor de risc

În timp ce ICAPM oferă un motiv clar pentru care CAPM nu explică în totalitate rentabilitatea activelor, din păcate, nu prea este suficient să se definească exact ce ar trebui să se ia în calculul prețurilor activelor. Teoria din spatele CAPM indică fără echivoc co-circulația cu piața ca element definitoriu al riscului pe care investitorii ar trebui să-l pese. Însă ICAPM nu are prea multe de spus cu privire la particularități, ci doar că investitorii pot avea grijă de factori suplimentari care vor influența cât de mult sunt dispuși să plătească pentru active. Ce sunt acești factori suplimentari specifici, câți există și cât de mult ele influențează prețurile nu sunt definite. Această caracteristică deschisă a ICAPM a dus la cercetări ulterioare de către cadre universitare și profesioniști care încearcă să găsească factori prin analizarea datelor istorice privind prețurile.

Factorii de risc nu sunt observați direct în prețurile activelor, deci cercetătorii trebuie să utilizeze proxy-uri pentru fenomenele care stau la baza acestora. Dar unii cercetători și investitori susțin că constatările factorilor de risc nu pot fi mai mult decât extragerea de date. Mai degrabă decât explicând un factor de risc subiacent, randamentele istorice exagerate ale anumitor tipuri de active sunt pur și simplu flukes în date - la urma urmei, dacă analizați suficiente date, veți găsi câteva rezultate care depășesc testele de semnificație statistică, chiar dacă rezultatele nu sunt reprezentative pentru cauzele economice

adevărate .

Astfel, cercetătorii (în special cei din mediul academic) tind să-și testeze în permanență concluziile utilizând datele "extrase din eșantion". Câteva rezultate au fost bine verificate, iar cele două cele mai renumite (dimensiunea și efectele valorii) sunt cuprinse în modelul Fama-Franceză cu trei factori (al treilea factor captează co-mișcarea cu piața - identică cu cea a CAPM).Eugene Fama și Kenneth French au analizat motivele economice ale factorilor de risc care stau la baza și au sugerat că acțiunile cu capital mic și cu valori tind să aibă un câștig mai redus și o susceptibilitate mai mare la primejdie financiară decât stocurile mari și limitele superioare betas singur). Combinate cu explorarea amănunțită a acestor efecte în returnările istorice ale activelor, aceștia susțin că modelul lor cu trei factori este superior modelului simplu CAPM, deoarece captează riscuri suplimentare pe care le îngrijesc investitorii. ICAPM și piețele eficiente Încercarea de a găsi factori care afectează rentabilitatea activelor este o afacere mare. Fondurile de hedging și alți manageri de investiții caută mereu modalități de depășire a performanței pieței și descoperirea faptului că anumite valori mobiliare depășesc celelalte (capul mic față de capul mare, valoarea vs. creșterea etc.) înseamnă că acești manageri pot construi portofolii cu randamente mai mari așteptate. De exemplu, din moment ce au apărut cercetări care au arătat că stocurile mici de capital depășesc plafoanele mari, chiar și după ajustarea pentru riscul beta, multe fonduri cu capital mic au fost deschise deoarece investitorii încearcă să recupereze profiturile ajustate la riscuri mai bune decât media. Cu toate acestea, ICAPM și concluziile care decurg din aceasta presupun piețe eficiente. În cazul în care teoria ICAPM este corectă, randamentele excedentare ale stocurilor de titluri mici nu sunt la fel de bune ca în cazul în care apar inițial. De fapt, randamentele sunt mai mari, deoarece investitorii solicită o rentabilitate mai mare pentru a compensa un factor de risc subiacent găsit în stocurile mici; randamente mai mari compensează un risc mai mare decât cel care este capturat în aceste acțiuni. Cu alte cuvinte, nu există un prânz gratuit.

Mulți investitori activi deplâng teoria piețelor eficiente - în parte datorită ipotezelor sale fundamentale pe care le consideră nerealiste și parțial datorită concluziei sale inconsecvente că investitorii activi nu pot depăși managementul pasiv - ci individual investitorii pot fi informați de teoria ICAPM atunci când își construiesc propriile portofolii.

Concluzie Teoria sugerează că investitorii ar trebui să fie sceptici față de alfa generat de diverse metode sistematice, deoarece aceste metode pot pur și simplu capturarea factorilor de risc subiacenți care reprezintă motive justificate pentru randamente mai mari. Fondurile cu capital mic, fondurile de valoare și altele care generează venituri în exces pot, de fapt, să conțină riscuri suplimentare pe care investitorii ar trebui să le ia în considerare. (Aflați mai multe despre piețele eficiente din articolul nostru

Lucrând prin ipoteza pieței eficiente )